フリーキャッシュ・フローと資本コストで読み解く企業価値評価

はじめに：「利益が出ているのに企業価値が上がらない」理由とは？

企業の決算で「純利益が前年比＋15%」と聞けば、成長していると思う方も多いでしょう。
しかし現実には、利益が増えているにもかかわらず、株価が伸びない企業はたくさん存在します。

なぜでしょうか？

答えは簡単です。
利益がキャッシュを生み出していない、もしくは資本コストを超えていないからです。

この記事では、企業の「本当の価値」を評価するために欠かせない概念、**フリーキャッシュ・フロー（FCF）と資本コスト（WACC）**について、利益分析との関係を軸に詳しく解説していきます。

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フリーキャッシュ・フロー（FCF）とは何か？

フリーキャッシュ・フローとは、企業が事業活動から得た現金のうち、利息や元本返済、株主への配当などに自由に使える残りのキャッシュのことです。

◉ FCFの基本式

FCF ＝ 営業キャッシュ・フロー − 設備投資（キャピタルエクスペンディチャー）

もっと詳しくは以下のように表現されます：

FCF ＝ 税引後営業利益（NOPAT） − 投下資本増加額（CapEx − 減価償却 + 運転資本の増加）

ここでのポイントは、「利益」とは違い、**実際に残った“使えるお金”**であること。

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◉ 純利益との違い

FCFは、企業価値や株主還元余力の源泉となる最重要指標です。

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資本コスト（WACC）とは何か？

企業は、株主資本と借入（＝他人資本）の両方を使って事業を運営しています。
それぞれの資金調達に対して、当然ながら「期待リターン」や「利息コスト」が求められます。

それを平均化したものが**WACC（Weighted Average Cost of Capital＝加重平均資本コスト）**です。

◉ WACCの式（税引後）

WACC =（E/V）× rE ＋（D/V）× rD ×（1−T）

• E：株主資本、D：負債、V：E＋D

• rE：株主資本コスト、rD：負債コスト、T：法人税率

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◉ WACCの意味

WACCは、企業が資本を調達する際に必要とされる最低限のリターンであり、
FCFの「割引率」として企業価値評価に使用されます。

→ FCFがWACCを上回っていなければ、企業は価値を生み出していないということになります。

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FCFとWACCで企業価値をどう評価するか？

◉ DCF法の基本フレーム

企業価値評価で最も代表的なのがDCF法（Discounted Cash Flow法）です。

企業価値（EV）＝ 各年のFCF ÷（1＋WACC）^t の合計

これにより、「将来にわたってどれだけキャッシュを生むか」「それをどれだけの利回りで現在価値に換算するか」という、非常に経済的な考え方で企業の本質的価値を評価できます。

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◉ 実際の評価ロジック例

→ すべてを合計すると、将来のFCFを基にした**企業全体の理論価値（EV）**が求まる

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FCFがプラスでも評価されないケースとは？

「うちの会社は黒字でFCFも出てるのに、なぜ株価が上がらないのか？」

このような疑問が生じる背景には、FCFの量と質、そして資本コストとの関係があります。

① FCFの水準が低すぎる

たとえば、営業キャッシュ・フローはあるが、設備投資がかさみ、残るFCFがわずかであれば、将来的な成長余地が限定的と判断される。

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② 成長投資が過少（＝“将来価値”を生まない）

FCFが多く出ていても、それを成長に再投資せず、単に貯め込んでいるだけなら、企業価値向上には結びつきません。
投資家は「このキャッシュをどう使うのか？」に注目しています。

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③ 資本コストを上回っていない

FCFが5億円、WACCが6%とすると、資本コストを回収できておらず、株主にとって価値を生まないビジネスと判断されます。

→ このような企業は、いくらFCFがプラスでも市場で評価されません。

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利益分析との統合 ─ ROIC vs WACC

利益と企業価値を直接つなげる考え方として、「ROIC（投下資本利益率）」と「WACC」の比較があります。

◉ ROICとは

ROIC＝NOPAT ÷ 投下資本

• NOPAT：営業利益 ×（1 − 税率）

• 投下資本：有利子負債＋自己資本（運転資本を調整する場合もあり）

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◉ ROIC − WACC の差が「価値創造」

• ROIC ＞ WACC → 資本コストを上回る利益 → 企業価値増加

• ROIC ＜ WACC → 効率の悪い資本運用 → 価値毀損

このギャップを見ることで、企業が本当に価値を生んでいるかを見抜くことができます。

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実務・試験・投資での活用例

◉ 実務（財務・経営企画）

• FCF分析により、配当余力や成長投資余地を見極める

• WACCを下げる戦略（資本構成見直しなど）で企業価値を高める

• M&A案件でDCF評価に活用

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◉ 証券アナリスト試験（1次・2次）

• FCFベースの企業価値評価問題（DCF）

• ROIC vs WACCに基づく価値創造の判断

• 資本コスト（WACC）計算問題も頻出

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◉ 投資判断

• 利益水準だけでなく、FCFが安定的かどうかを見る

• WACCを大きく上回るFCFが継続している企業に注目

• 過度な配当や自社株買いがFCFを削っていないかチェック

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まとめ：利益はあくまで「入り口」、評価の主役はFCFとWACC

企業の「本当の実力」を測るには、損益計算書の利益では不十分です。

• どれだけキャッシュを生み出し

• どれだけの資本コストに見合ったリターンを出しているか

この視点を持つことで、企業価値を冷静に評価できるようになります。

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利益・FCF・WACCの関係整理